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一、上市成本

上市成本費用包括主要包括中介機構(gòu)費用、交易所費用和推廣輔助費用三個部分：

1）中介機構(gòu)費用包括改制設(shè)立財務(wù)顧問費用、輔導(dǎo)費用、保薦與證券承銷費用、會計師費用、律師費用、資產(chǎn)評估費用等。

2）交易所費用系企業(yè)發(fā)行上市后所涉及的費用，主要包括上市初費和年費等。

3）推廣輔助費用主要包括印刷費、媒體及路演的宣傳推介費用等。其中涉及到中介機構(gòu)包括保薦人、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、資產(chǎn)評估機構(gòu)、行業(yè)咨詢機構(gòu)、公關(guān)宣傳機構(gòu)、印刷商等。

從目前實際發(fā)生的發(fā)行上市費用情況看，A股發(fā)行上市的總成本一般為融資金額的6%-8%（數(shù)據(jù)來源：深交所官網(wǎng)）。

表：A股和港股主板IPO上市主要環(huán)節(jié)

數(shù)據(jù)來源：中指研究院綜合整理

根據(jù)典型物業(yè)公司港股主板IPO上市全球發(fā)售資料披露，京城佳業(yè)等8家IPO預(yù)計上市開支費用在50.0-89.4百萬港元，平均預(yù)計上市開支為59.2百萬港元；上市開支占比上市所得款項總額在7.1%-20.4%不等，平均占比為11.5%。其中佳源服務(wù)聯(lián)席保薦費用較高，在140萬美元，其余7家獨立保薦人收費在50-100萬美元，平均收費在76萬美元。發(fā)行均采取包銷形式，包銷費率在1.8%-3.5%，平均包銷費率為2.7%。因此，整體來看，A股主板發(fā)行上市的成本相對是低于在港股主板發(fā)行上市。

表：部分物業(yè)公司港股主板IPO預(yù)計上市開支及占比情況

注：上市開支按招股章程所述指示性發(fā)售價范圍中位數(shù)并假設(shè)超額配股權(quán)將不獲行使計算

數(shù)據(jù)來源：各家公司全球發(fā)售資料

二、首發(fā)市場估值定價

A股首次公開發(fā)行股票，可以通過向網(wǎng)下投資者詢價的方式確定股票發(fā)行價格，也可以通過發(fā)行人與主承銷商自主協(xié)商直接定價等其他合法可行的方式確定發(fā)行價格。實踐中主要有三種方式：直接定價、初步詢價后定價以及采用累計投標詢價方式定價。 直接定價是在一般發(fā)行數(shù)量2000萬股（含）以下且無老股轉(zhuǎn)讓計劃的，可以通過直接定價的方式確定發(fā)行價格。發(fā)行人若尚未盈利，則不得采用直接定價方式。

詢價發(fā)行是對證券公司、基金公司、信托公司、財務(wù)公司、保險公司、合格境外機構(gòu)投資者等合格投資者進行初步詢價后直接定價的模式確定發(fā)行價格，實踐中有23倍市盈率的上限要求。 累計投標詢價，即新股發(fā)行定價采用兩段式詢價，第一階段，發(fā)行人和主承銷商向網(wǎng)下投資者初步詢價后確定價格區(qū)間，第二階段，發(fā)行人和主承銷商在初步詢價確定的發(fā)行價格區(qū)間內(nèi)向網(wǎng)下投資者通過累計投標詢價確定價格。

香港采用累計投標詢價機制。先由承銷商為投資者報價確定報價區(qū)間，然后由投資機構(gòu)及專業(yè)投資者在報價區(qū)間內(nèi)進行累計投標詢價確定最終發(fā)行價格，沒有市盈率的發(fā)行上限要求，市場化程度更高，在發(fā)行人發(fā)展增長潛力被認可的情況下可以獲得更高倍數(shù)的發(fā)行市盈率。 統(tǒng)計來看，2022年，A股市場IPO平均發(fā)行市盈率為51.69倍，其中科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板和北交所平均發(fā)行市盈率分別為101.50、48.25和22.40倍，2023年上半年科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板及北交所平均發(fā)行市盈率分別為89.74、46.07和17.40倍。

港股主板各行業(yè)發(fā)行市盈率在13-54之間，平均市盈率為23.9，與A股主板相當。參考最近幾年港股上市物業(yè)公司發(fā)行市盈率在7-43之間，其中除商寫占比較高的物業(yè)公司如越秀服務(wù)、中駿商管、星盛商業(yè)給予發(fā)行市盈率均在40以上，其余均在30以下，并呈現(xiàn)出逐年下降趨勢。

表：2021-2023年港股上市物業(yè)公司發(fā)行市盈率

數(shù)據(jù)來源：中指研究院綜合整理

三、二級市場表現(xiàn)

首發(fā)表現(xiàn)

由于A股主板發(fā)行采用核準制，發(fā)行定價受23倍市盈率限制，使得發(fā)行價較二級市場實際估價有一定的折讓，因此新股上市首日普遍上漲。注冊制后，A股創(chuàng)業(yè)板、科創(chuàng)板及北交所，新股首發(fā)也是漲多跌少，如，2023年前11個月科創(chuàng)板新股首日80%上漲，北交所首日上漲家數(shù)占比為67%。

而港股發(fā)行定價不受上限要求，市場化程度高，因此新股上市首日分化明顯，破發(fā)率高于A股。物業(yè)行業(yè)2021年破發(fā)率38%，上市首日平均漲幅也僅有0.2%，2022及2023年共計上市8家，首日破發(fā)率62.5%，平均跌幅7.23%。

表：2021-2023年港股上市物業(yè)公司上市首日股價表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：中指研究院綜合整理

近一年表現(xiàn)為對比新股發(fā)行在同一段時期內(nèi)的價格漲跌幅變動趨勢，選取上市滿一年的A股和港股物業(yè)上市公司。在過去一年，絕大多數(shù)物業(yè)企業(yè)資本市場表現(xiàn)較差，62家物業(yè)企業(yè)中，上漲的僅4家，分別為宋都服務(wù)，漲128%，京城佳業(yè)漲31.72%，祈福生活服務(wù)漲1.05%，新希望服務(wù)漲0.81%。其余股票均有不同程度的下跌，跌幅最大的三家分別為朗詩綠色生活，跌90.11%，融信服務(wù)，跌89.64%，恒大物業(yè)，跌78.91%。

圖：2022年12月28日-2023年12月28日上市物業(yè)公司股價漲跌幅表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：中指數(shù)據(jù)CREIS物業(yè)版（點擊試用）

港股近1年物業(yè)公司股價表現(xiàn)弱于A股主要在于：

1）香港股市受國際市場尤其是資金面影響更為深遠，在國外加息預(yù)期逐漸加強的情況下國內(nèi)已實行降準降息，中外貨幣政策錯位帶來的風(fēng)險偏好差異導(dǎo)致港股資本市場走勢整體弱，港股資本市場承壓。

2）2022年關(guān)聯(lián)方地產(chǎn)行業(yè)繼續(xù)調(diào)整加劇了港股資本市場的波動，對港股物業(yè)公司形成了錯殺。

3）物業(yè)公司集中于港股市場，尤其是2021年以來，多家與物業(yè)相關(guān)聯(lián)的地產(chǎn)公司相繼暴雷，對港股物業(yè)的股價波動影響更大。